三種假設四種可能
6 月10日，周三。港股連跌兩日後大幅回升，藍籌股幾乎全面上揚。市場對經濟回穩的憧憬再度升溫，商品價格上漲，資源股受追捧，中鋁（2600）急升 8.8%，國指中馬鋼（323）更上升11.1%。午後中資金融股發力，大市愈升愈有，最後以接近全日高位收市。恒指收報18785點，升727點或 4%，成交增至835.3億元。國指收報11033點，急升529點或5%，為全日高位。
6月期指收報18655點，升725點，低水仍達131點；7月期指收報18628點，升735點，低水157點。
市場對陸續公布的經濟數字樂觀，基建設施和水泥類股受捧，內地股市繼續上揚。上證綜合指數收報2816點，升28點或1.02%；滬深300指數收報2989點，升29點或0.98%。
亞太區股市全線造好，日經指數升至八個月新高，直逼一萬點水平，金融、航運、石油股上漲。澳洲股市亦見七個月高位，原材料、能源板塊表現矚目。綜合而言，環球股市正朝向「經濟復蘇」那邊跑。
大市相信復蘇，那麼看到什麼數字或消息都會從樂觀處想，內地剛公布PPI與CPI雙跌，而且跌幅大於市場預期，顯示中國經濟目前離好景尚遠，不過只要數據沒有惡化，管它雜草春芽，股市仍然有得炒。
當 你想搬出大堆論據，以駁斥這是一派胡言，請不要忘記以下市場金句：The market can stay irrational longer than you can stay solvent。港股早兩天狀似虛脫，市場擔心美元反彈、資金流走，今日忽然大發神威，一眾淡友死得不明不白。《華爾街日報》指有香港消息說內地工業表現 將進一步改善、基建投資會擴大，即時刺激港股和A股上揚。消息來源不明，但可以產生如此效果，足證這個市柳暗花明，玩死人。
昨天講克魯明與 富格遜之爭，鬥到此刻，克魯明似佔盡上風，Mr. Market和消費者信心指數等領先指標，不約而同都在幫緊克仔說話。都係嗰句：The market can stay irrational longer than you can stay solvent。
淡友識走位顯功架
不 知各位有沒有留意，在3月初至今的股市和商品反彈浪潮中，贏得最漂亮的都是世界知名「淡友」，末日博士麥嘉華睇標普五百指數年內見千點，又叫人買實物資產 抗衡通脹，另一手則沽空美國長債，every call seems to be the right call。這不等於說老麥對環球經濟突然充滿信心，只是他深明政府不顧一切救市，必令銀紙貶值，投資不一定贏，但唔投資卻必輸無疑。
另 一位大贏家是科網泡沬爆破前「批死」美股未來十年無運行的GMO資產管理公司創辦人格蘭瑟姆（Jeremy Grantham）。早前老畢已一再提及此君，第一次寫是受到他一改常態看好美股吸引，時為3月6日，標普五百指數同一天於666點水平見底，格翁百分百 準確嘜底。之後他老人家到了「地球上最多開心快活人」、與世隔絕的不丹度假，充足電後再次「發功」，在最新投資通訊中說，標普五百指數的「合理值」在 880點水平，但由於政府不理道德風險全力刺激經濟，股市可以在基本因素難以配合下一升再升。別的國家不說，中美等大國在政府銀彈猛投下，經濟於今年底或 明年初復蘇的機會最少達八成。以股市領先經濟六個月為準，格翁相信標普五百指數有力於年底前升越千關。
麥嘉華和格蘭瑟姆俱以「淡」得享大名，但勝在曉轉彎。從二人於「熊市反彈」中大顯功架，可見「淡友」對股市合理值和經濟虛實雖心中有數，但在適當時候亦會順勢而行，不會死牛一便頸。
最 近在《華爾街日報》發現數幅解構今年下半年美國經濟和資產市場如何相互影響、左右大局的圖，甚有參考價值，好嘢梗要同讀者分享。三圖分別以「過熱」、「過 冷」和「不冷不熱」三種假設，分析美元、利率、商品、樓市、股市、通脹、GDP怎樣互動，既讓人清楚看到此中的因果關係，結論亦一目了然【圖一至三】。
老畢對《華日》在「過冷」和「不冷不熱」兩個假設下得出的結論，大致認同，但對「過熱」一節卻有異議，想在此提出與讀者討論。
按圖索驥，圖一反映的是華府和聯儲局落藥太重，通脹不受控制、美元滙價急跌、利率上升太快，樓市和股市因無法承受高息而難逃一跌。
圖二反映的是救市對刺激就業毫無效用、通縮壓力大於通脹、利率在低位維持極長時間，但樓市股市仍然一蹶不振。這是類似日本泡沫爆破後的景象。
圖三要說的更加明顯，當局連番救市大見功效，經濟復蘇就業改善，但美元靠穩而利率僅溫和上升。換言之，樣樣都恰到好處，經濟軟着陸、股市興旺可期。
在 第二種情況（過冷）下，美國（全球？）走上日本的老路，那麼正如鬼佬話齋：All bets are off。存錢入銀行雖無息可收，但資產市場最怕通縮，現金購買力卻因物價下跌而增加，做生意的人無心借貸擴張、國民寧可把錢放在床下底，實體經濟和金融市 場俱沒有animal spirit，投資氣氛也就無從說起。
第三種情況（不冷不熱），皆大歡喜，王子公主手拖手步進教堂。不過，完美的結局只會在童話中出現，真實世界卻從來都是波譎雲詭的。全球合力救市的結果，我看非一即二。
第二種情況已表過，剩下來即第一個假設（過熱），老畢認為最有可能發生，但也最不認同《華日》的觀點。顯而易見，圖一要說的是聯儲局猛印銀紙引發通脹，導致美元貶值，繼而迫使央行大幅加息。利率上升太多的結果是樓市雪上加霜、股市重納跌軌。
最近美國短期國債孳息有回升迹象，利率期貨市場也反映市場認為聯儲局年底前加息的可能性高於五成，經濟和資產市場因利率太早上調而「折翼」，似跟圖一的結論脗合。
老畢對此的質疑是，狂印鈔票的效果最先體現於商品價格和股市，但《華日》在「過熱」的假設中並未突顯此點（圖四為老畢自己添加，以反映個人意見）。
基 於股市和商品在救市行動中最先「受力」，而GDP和就業市場尚未見起色，聯儲局在這個時候加息，樓市雪上加霜不在話下，股市上升製造的虛假繁榮也會隨大市 掉頭回落而幻滅。至於就業改善消費復蘇，更不知從何說起。在民選國家，政客首重選票，當局會任由救市努力前功盡廢、冒遭選民唾棄之險讓聯儲局提前加息嗎？
入市容易出市難
結論是，美國超寬鬆貨幣政策將維持一段長時間，通脹預期持續升溫，美國樓市在大量供應無法於短期內消化下難望好轉，但已經炒起的商品市場和股市卻會偏離「合理值」好一段時間。
通脹在實體經濟中愈遲出現、零息和量寬貨幣政策維持愈久，通脹最終失控的風險便愈高。到了這個時候，聯儲局也許要被迫大幅加息，資產價格打回原形，但在這一天降臨前，市場可以比今日更癲。
入市容易出市難，格翁幾時再到不丹、格陵蘭一類的世外桃源潛心苦思，充足電後撰一兩篇鴻文，也許能為讀者提供答案。
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